As economias avançadas estão se aproximando de um território desconhecido, onde alguns dos axiomas que dominaram por anos agora parecem sem sentido. Um exemplo é o da dívida pública e sua sustentabilidade. Hoje você pode ver como os países estão atingindo déficits públicos recordes que estão levando a dívida pública a níveis não vistos desde a Segunda Guerra Mundial. No entanto, os juros pagos por esses títulos afundam. O custo do serviço da dívida pública cai ou permanece o mesmo, apesar do fato de muitos países desenvolvidos ultrapassarem 100% da dívida pública em relação ao PIB. Qual é o segredo? Onde é o limite? Existe um número mágico?
Os países avançados estão acumulando grandes quantidades de dívida pública. A maioria dos governos fez pouco ou nada para reduzir esse fardo durante os anos de crescimento que antecederam 2020. Quando a crise do Covid-19 atingiu o Ocidente, o espaço fiscal já parecia apertado. Agora, as redes de segurança implantadas durante a crise (ajuda às famílias e empresas) vão elevar a dívida sobre o PIB acima de 120%, segundo as previsões do FMI. Países como a Itália ultrapassarão os 150% do PIB, enquanto outros como a Espanha permanecerão nos 124% e a Alemanha ficará em torno de 70-75% da dívida pública sobre o PIB. A verdade é que existe um limite, o difícil é saber onde fica.
Stephen G. Cecchetti e Kermit L. Schoenholtz, professores de economia e especialistas em política monetária, explicam em seu blog como “quase 40 anos atrás, os economistas Thomas J. Sargent e Neil Wallace nos ensinaram que os governos podem emitir dívida pública até certo limite (sua fórmula não fornecia um número, apenas mostrava que os empréstimos tinham limites.) Além desse limite real, as consequências são inadimplência total ou, se a dívida for emitida na moeda nacional que o banco central pode criar, inadimplência parcial na forma de inflação (repressão financeira)”.
“Infelizmente, hoje ainda não sabemos o quão perto estamos desse limite. Não existe número mágico para todos os países em todos os momentos. De fato, por quase uma década, os rendimentos dos títulos do governo japonês permaneceram abaixo de 1% com a dívida bruta em relação ao PIB superior a 200%, enquanto a Argentina com dívida abaixo de 50% do PIB teve que pagar sua dívida em 2001″. mais uma vez entrou em padrão este 2020 com uma dívida pública de 80% do PIB.
Qual é a chave?
Mais do que o tamanho, que também, o que importa é a qualidade e a economia que sustenta essa dívida (que é o que gera confiança nos investidores). A dívida de um país desenvolvido e emitida em moeda própria costuma ser considerada quase (em muitos casos sem o quase) como um ativo sem risco que atrai muitos investidores institucionais, empresas… embora os níveis de endividamento público sejam altos. Pelo contrário, a dívida emitida por um país menos competitivo, com moedas mais voláteis (o que por vezes leva estes governos a emitirem dívida em euros ou dólares para pagar juros mais baixos) e uma inflação menos estável não costuma despertar tanto interesse por parte dos investidores. , então você tem que pagar mais juros para atrair dinheiro. Assim, uma dívida grande, mas de “qualidade”, pode ser mais facilmente sustentável, enquanto uma dívida pequena e menos confiável pode forçar um país a entrar em default.
Onde estamos hoje?
“Mesmo com os níveis de dívida do governo atualmente altos e crescentes, os rendimentos dos títulos das economias avançadas são historicamente baixos, sugerindo que os investidores geralmente não estão preocupados com o risco de inadimplência, sobre o que é amplamente considerado como ‘dívida segura’”, explicam esses economistas americanos.
No médio prazo, nos países do euro a questão dependerá do Banco Central Europeu (BCE) e da tolerância de alguns países (credores líquidos) a taxas baixas por muito tempo, combinadas com inflação mais alta (que pode chegar eventualmente). . Diferentemente do Japão ou do Reino Unido, países com moedas fortes e soberania monetária, na zona do euro essa soberania é compartilhada, o que pode gerar acirrados debates.
Do banco de investimentos Nomura eles apontam e marcam diferenças. Há países que não terão problemas, como Alemanha, Finlândia ou Holanda. “Depois, há países com dívida soberana alta, mas não excessiva. Na Europa, isso inclui o Reino Unido, França, Espanha e Bélgica, onde a dívida soberana movimentará cerca de 100-120% do PIB este ano. O Reino Unido parece mais isolado, tendo sua própria moeda e um prazo médio de dívida relativamente longo.”
Outros países podem ter mais dificuldades no futuro para sustentar esses passivos públicos e não será pelo tamanho deles, mas porque carecem de soberania monetária completa e de uma moeda de reserva. “Nações com dívida pública especialmente alta estão Grécia, Itália, Portugal, Japão e os Estados Unidos (a relação dívida/PIB provavelmente ultrapassará 130% este ano). O Japão e os EUA, sendo moedas de reserva com seus próprios bancos centrais e dívida emitida em grande parte em suas moedas locais, não são motivo de preocupação. A Itália, por outro lado, apresenta um risco pela necessidade de cumprir as regras fiscais europeias, o que aumenta a rejeição da Europa e, por sua vez, pode ameaçar todo o projeto europeu”. O Governo do país transalpino já pediu ao BCE o perdão da dívida contraída durante a pandemia. .
De que depende o limite?
No melhor cenário para a Itália e outros países, o BCE continuará a apoiar incondicionalmente o financiamento com grandes compras de títulos. Mas ainda assim, tudo tem um limite. A dívida pode atingir um nível em que há uma rejeição quase generalizada do mercado, deixando o banco central como o único player no mercado de títulos soberanos. Isso geraria um ‘default parcial’ por meio de uma inflação muito maior (os agentes perderiam a confiança naquela dívida e na moeda em que ela é emitida), o que reduziria artificialmente a dívida. Os preços e o PIB nominal crescem fortemente enquanto a dívida se mantém. Os investidores nessa dívida e os poupadores conservadores seriam os grandes perdedores.
O consenso dos especialistas acredita que os países avançados ainda não atingiram esse limite. Além disso, a experiência do Japão mostra que o teto ainda pode estar distante para os Estados Unidos e países europeus. Porém, justamente para evitar a ‘japonização’ da economia, a dívida de hoje deve servir para gerar o crescimento e a produtividade de amanhã.
As taxas já estão baixas, agora os governos devem fazer o crescimento do PIB avançar. Partindo de um nível inicial de dívida, o crescimento do PIB reduz o peso que a dívida representa sobre o total de recursos da economia, enquanto os juros aumentam o valor total a ser pago: assim, quanto maior o crescimento econômico em relação à taxa de juros, mais mais fácil será reduzir o peso da dívida. Nesse sentido, a política monetária do BCE ancorou um ambiente de taxas de juros baixas o suficiente para não comprometa a sustentabilidade da dívidaeles explicam da CaixaBank Research em um relatório mensal.
Essa é a chave de quase tudo e o que explica por que as dívidas de hoje são sustentáveis nas economias europeias. Quanto menor a taxa de juros da dívida (r de avaliar ou juros) em relação à taxa de crescimento da economia (g de crescimento ou crescimento), menor será o saldo primário (superávit primário) necessário para a sustentabilidade da dívida pública, explicam Stephen G. Cecchetti e Kermit L. Schoenholtz.
Assim, para saber quanto espaço fiscal um país tem antes de se endividar, o primeiro passo é estimar rg. Normalmente, as taxas de juros soberanas excediam as taxas nominais de crescimento da economia, então rg era positivo. Porém, com as atuais políticas monetárias dos bancos centrais e o excesso de poupança, está acontecendo o contrário. No médio e longo prazo, o crescimento, apesar de muito baixo, deverá ficar acima das taxas de juros ou pelo menos igual.
“Com taxas tão baixas em relação ao crescimento (rg), parece que os níveis de dívida da maioria das economias avançadas são administráveis. Na verdade, alguns países ainda têm uma margem de manobra considerável. Mas assumir que o índice rg sempre permanecerá baixo. É perigoso”, disse. explicar os professores americanos.
Uma pequena mudança nas taxas pode quebrar a corda fina que segura dívidas muito pesadas
“Em primeiro lugar, os países altamente endividados caminham sobre uma linha tênue altamente sensível ao nível das taxas de juros: se as taxas de juros soberanas (r) subirem, a contração fiscal necessária para estabilizar a dívida seria brutal”, explicam esses especialistas. Se as taxas de juros subissem ligeiramente, países altamente endividados como o Japão teriam que começar a cortar gastos drasticamente para obter superávits fiscais de vários pontos percentuais do PIB, enquanto a Alemanha faria com um pequeno superávit primário para estabilizar sua dívida.
“Ou seja, o investidor que vai comprar uma nova dívida deve ter certeza de que a arrecadação atual e futura do governo será suficiente para quitar a dívida acumulada. Há um limite, mas se os recursos captados por meio da nova dívida emitida são investidos em projetos de infraestrutura que dão um alto retorno (econômico), provavelmente nunca será comprovado – a receita futura adicional pagará a dívida adicional No entanto, se o dinheiro for gasto em suporte contínuo (de outra forma muito necessário) para famílias pobres e vulneráveis, a linha finalmente se tornará visível”, disse Raghuram Rajan, ex-governador do Banco Central da Índia e ex-economista-chefe do FMI, em artigo publicado no Project Syndicate.
Este especialista acredita que os países desenvolvidos não vão implementar grandes programas de austeridade devido à sua impopularidade (e custo político), ao mesmo tempo que não parece claro que vão aumentar os impostos para níveis que permitam uma redução notável da dívida pública. Outra opção é diretamente inadimplência da dívidaalgo quase descartado no momento.
“A outra opção é permitir uma inflação mais alta, o que corroeria o estoque da dívida frente à arrecadação futura de impostos. A inflação, nesse caso, surgiria não porque a economia está em pleno emprego, mas porque o governo atingiu limites de endividamento pode pagar. Os novos detentores de dívida exigiriam taxas de juros mais altas, incluindo talvez um prêmio de risco de inflação, e a cortina cairia na era das taxas de juros ultrabaixas e empréstimos ilimitados”, diz ele. Rajan.
Ainda assim, “as economias avançadas não vão se tornar o Zimbábue tão cedo, se é que algum dia. Mas algumas delas estão imersas em políticas que tipicamente encorajam mais gastos, mas não mais renda, como muitos podem atestar”. não será surpreendente ver uma inflação um pouco maior em alguns anos Isso não é um argumento para austeridade imediata Na medida em que os governos puderem direcionar os gastos para proteger a capacidade econômica das famílias e empresas dos países em desenvolvimento durante a pandemia, eles recuperarão esses investimentos através renda. No entanto, o gasto público deve ser sensato e não baseado em pensamento monetário mágico “, diz o economista indiano.
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